Miten valtion lainanotto tapahtuu?

Velkakelloja vilkkuu siellä täällä, ja poliittisessa keskustelussa väännetään kättä siitä, paljonko valtion velkaa kertyy tunnissa. Onko valtion velanotto hana, josta velkaa valuu tasaiseen tahtiin? Ei ole, sillä oikeasti velanotto, sen enempää kuin velan erääntyminenkään, ei tapahdu jatkuvana virtana. Vuosittainen velan karttuminen – jota viime vuodet jatkunut uuden velan eli nettovelan otto tarkoittaa – voidaan toki esittää kertymänä aikayksikköä kohti, mutta todellisuudessa velan määrä muuttuu miljoonilla tai miljardeilla yksittäisinä päivinä, kun velkaa erääntyy maksettavaksi tai uutta velkaa lasketaan liikkeelle.

Keskeisin pitkäaikaisen velanoton instrumentti on euromääräinen viitelaina (ns. sarjaobligaatio), jonka ensiemissiota eli ensimmäistä liikkeeseenlaskua kutsutaan syndikoiduksi lainaemissioksi. Viitelainat ovat kertalyhenteisiä velkakirjalainoja, ja ne ovat viime vuosina olleet tyypillisesti määriltään 3–4 miljardia euroa. Tällä määrällä valtion velka kasvaa lainanottopäivänä ja vastaavasti pienenee viitelainan eräpäivänä. Tänä vuonna on laskettu liikkeelle uudet vuosina 2031 ja 2025 erääntyvät viitelainat.

Syndikoidussa lainaemissiossa sijoittajat jättävät ostotarjouksia muutaman pankin myyntiryhmän kautta näiden ylläpitämään tarjouskirjaan. Mikäli kiinnostuneita sijoittajia löytyy ja emissio onnistuu, tarjouskirja suljetaan, kun tarjouksia on kerätty tavoiteltu määrä tai jonkin verran sen yli. Sen jälkeen arvo-osuusmuotoiset velkakirjat allokoidaan eli jaetaan tarjoajille. Pankit ja sijoittajat voivat ensiemission jälkeen käydä viitelainoilla jälkimarkkinakauppaa.

Valtion viitelainat

Valtiolla on tällä hetkellä 14 ns. päämarkkinatakaajapankkia, jotka ovat sitoutuneet antamaan jälkimarkkinoilla myynti- ja ostonoteerauksia valtion viitelainoille. Näillä 14 pankilla on myös osallistumisoikeus viitelainojen huutokauppoihin, joka on toinen viitelainojen liikkeeseenlaskutapa. Viitelainahuutokauppoja on viime vuosina järjestetty 2–4 kertaa vuodessa. Huutokaupassa voi olla tarjolla 1–2 jo olemassa olevaa viitelainaa, ja huutokauppojen tarkoituksena on – varainhankintatarpeen täyttämisen lisäksi – kasvattaa viitelainojen kantoja ja parantaa täten likviditeettiä. Sijoittajat eivät voi suoraan osallistua huutokauppoihin, vaan jättävät mahdolliset tarjouksensa pankkien kautta.

Viitelainojen merkitystä varainhankinnan välineenä kuvaa niiden osuus valtionvelan kannasta. Viime aikoina osuus on liikkunut 80 prosentin ympäristössä. Viitelainoihin sovelletaan Suomen lakia, eli viime kädessä niiden ehdot ovat kotimaisella lainsäädännöllä muokattavissa ja mahdollisia riitatilanteita ratkaistaan kotimaisissa tuomioistuimissa.

Lainanottosuunnitelma 2015

Valtiolla on myös käytössä kansainvälisen standardin mukainen ns. keskipitkän lainanoton ohjelma (Euro Medium Term Note Programme), jonka puitteissa voidaan tehdä yksittäisiä lainaemissioita eri valuutoissa. Tämä ohjelma on toteutettu Englannin lain mukaisena. Ohjelman alla on viime vuosina toteutettu lainojen liikkeeseenlaskuja Yhdysvaltain dollareissa, Englannin punnissa sekä Ruotsin ja Norjan kruunuissa. Näiden tarkoituksena on ensisijaisesti sijoittajapohjan hajautus.

Lyhytaikaista lainaa rahoitusmarkkinoilta valtio hankkii laskemalla liikkeelle valtion velkasitoumuksia (VVS). Näiden myynti tapahtuu pankkivälitteisesti eli VVS-ohjelman välittäjäpankit ostavat velkasitoumuksia Valtiokonttorilta ja myyvät niitä edelleen sijoittajille. Dollari- tai euromääräisiä velkasitoumuksia myydään tyypillisesti viikon tai parin jaksoissa muutaman kerran vuodessa.

Vaikka valtio laskee liikkeelle lainoja suurina kertaerinä, lainan käyttötarkoitusta ei kuitenkaan nykyisin rajata yksittäisiin esim. infrastuktuuriprojekteihin kuten monesti sata vuotta sitten. Tässä mielessä lainanotto on tasaista virtaa, jonka kohteena on talousarvion alijäämän kattaminen ja erääntyvän velan jälleenrahoitus.

Kuka lainaa Suomen valtiolle?

Suomen valtio ottaa tulo- ja menoarvion mukaan uutta lainaa kuluvana vuonna noin 5 miljardia euroa. Kun summaan lisätään kuoletettavien lainojen uudelleenrahoittamisen osuus, vuotuisen lainanoton summa nousee noin 17 miljardiin euroon. Lainanotossaan valtio noudattaa viitelainastrategiaa.

Tasapainoinen ja monipuolinen lainojen sijoittajapohja turvaa valtion lainansaannin ja tukee lainojen hinnoittelua jälkimarkkinoilla. Tehokas hinnoittelu ja riittävä likviditeetti lisäävät sijoittajien luottamusta valtionlainoihin sijoituskohteena ja ylläpitävät niiden kysyntää emissio- ja jälkimarkkinoilla. Pääosa Suomen valtion liikkeeseen laskemista lainoista on myyty kotimaisille ja ulkomaisille institutionaalisille sijoittajille. Valtionlainoihin sijoittavat tyypillisesti eläke- ja vakuutuslaitokset, rahastot, pankit sekä keskuspankit.

Dollariobligaatio 13.5.2015

Suomen valtionlainoista 90 prosenttia on ulkomaisten sijoittajien korkosalkuissa. Kotimaiset eläke- ja vakuutuslaitokset sekä rahastot ovat hajauttaneet korkosijoituksiaan euron käyttöönoton myötä koko euroalueelle. Salkunhoitajien sijoituspolitiikkaa ohjaavissa vertailuindekseissä Suomen valtionlainojen paino on pieni; osuus koko euroalueen valtionlainakannasta on vain noin 1,5 prosenttia.

Valtiolla ei ole täydellistä kuvaa valtionvelan sijoittajista eli tahoista, jotka lainaavat Suomelle. Paras arvio valtionvelan sijoittajapohjasta saadaan uusien liikkeeseenlaskujen sijoittajajakaumia tarkastelemalla. Valtiolla on tieto uuden lainan tarjouskirjan kokoonpanosta. Tämän pohjalta se julkaisee tiedot lainan alueellisesta jakaumasta ja sijoittajatyypeistä. Joukkovelkakirjat vaihtavat kuitenkin omistajaa useaankin kertaan jälkimarkkinoilla ennen erääntymistään. Näistä omistajanvaihdoksista liikkeeseenlaskijalla ei ole tietoa.

Viitelaina 3.3.2015

Euron käyttöönoton jälkeen sijoittajat on ollut järkevää luokitella kotipaikkansa mukaan kolmeen eri kategoriaan: kotimaiset sijoittajat, euroalueella kotipaikkaansa pitävät ulkomaiset sijoittajat ja globaalit ulkomaiset sijoittajat. Sijoittaessaan Suomen valtion euromääräisiin sarjaobligaatioihin kotimaiset ja euroalueella kotipaikkaansa pitävät ulkomaiset sijoittajat altistuvat luottoriskille, mutta ”kotivaluutassaan” eurossa. Globaalit ulkomaiset sijoittajat kantavat sen sijaan sekä luottoriskin että valuuttakurssiriskin sijoituksestaan. Kotimaisten ja euroa kotivaluuttanaan pitävien sijoittajien osuus on tyypillisesti noin puolet valtion euromääräisissä liikkeeseenlaskuissa.

Suomen Pankki alkoi maaliskuussa 2015 ostaa jälkimarkkinoilta Suomen valtion liikkeeseen laskemia joukkovelkakirjoja. Ostoilla Suomen Pankki toteuttaa eurojärjestelmän julkisen sektorin osto-ohjelmaa, jossa EKP ja kansalliset keskuspankit ostavat valtioiden, valtiosidonnaisten laitosten ja eurooppalaisten ylikansallisten instituutioiden joukkovelkakirjoja. Näitä joukkovelkakirjoja eurojärjestelmä ostaa yhteensä noin 40 miljardilla eurolla kuukaudessa vähintään syyskuuhun 2016.

Suomen Pankki ostaa kuukaudessa arviolta 700 miljoonalla eurolla Suomen valtionlainoja jälkimarkkinoilta. Syyskuuhun 2016 mennessä Suomen Pankki on ostanut jälkimarkkinoilta arviolta 13 miljardin edestä Suomen valtion liikkeeseen laskemia joukkovelkakirjoja. Eurojärjestelmän julkisen velan osto-ohjelma laskee Suomen valtionvelan ulkomaalaisomistuksen alle 80 prosenttiin, jos merkittävä uusi sijoittajataho Suomen Pankki luokitellaan kotimaiseksi sijoittajaksi. Jätän tämän luokittelun kuitenkin lukijoitteni harteille.

Lainanoton historiaa rahamuseossa

Valtion lainanoton kautta voi tutustua historian kiemuroihin.  Talouskehitys ja monenlaiset poliittiset tapahtumat vaikuttavat valtion lainanoton määrään ja muotoihin. Ne myös vaikuttavat rahoitusmarkkinoiden arvioihin sijoituskohteiden tuottomahdollisuuksista ja niihin liittyvistä riskeistä, määritellen valtion lainanoton kustannukset.

Nykyhetken historiallisen alhainen korkotaso on tästä oivallinen esimerkki. Rahoitus- ja velkakriisin jälkeinen taantuma ja viimeisimpänä Euroopan keskuspankin määrällinen elvytys on painanut euroalueen valtionobligaatioiden korot historiallisen alas. Suomen valtio saa nyt lainaa edullisemmin kuin koskaan aikaisemmin.

Suomen Pankin rahamuseossa aukeaa 21.4. valtion lainanoton historiaa esittelevä näyttely. Näyttelyssä esitetään teemoittain valtion lainanoton tärkeitä tapahtumia ja kehityskulkuja 1800-luvun puolenvälin taloudellisesta heräämisestä nykypäivään saakka.  Yhtenä esimerkkinä näyttelyssä on J. K. Paasikiven johdolla liikkeeseen lasketun puntalainan liikkeeseenlasku Lontoossa 1909, kun Venäjän sortotoimet varjostivat Suomen asemaa itsenäisenä lainanottajana.

Obligaatio_1909

Aivan oman lukunsa muodostaa sota-ajan lainanotto. Valtio tarvitsi sotaponnisteluihin kaiken liikenevän rahan, mikä johti suuriin ponnisteluihin valtion obligaatioiden markkinoinnissa. Valtiokonttori on koonnut näyttelyyn laajan otoksen sota-ajan maanpuolustushenkeä hehkuvista lainaesitteistä.

Näyttelyyn on myös kaivettu esille Valtiokonttorin arkistosta kattava valikoima valtion obligaatioita vuoden 1859 ensimmäisestä rautatieobligaatiosta alkaen. Näyttävien vanhojen obligaatioiden symboliikka kuvastaa Suomen pyrkimystä korostaa itsenäistä, valtiollista asemaansa, mutta obligaatioiden kuvituksessa heijastuu myös taiteen tyylisuuntien muutokset kansallisromantiikasta pelkistettyyn modernismiin.

Obligaatio_1895

Obligaatioiden välittäjistä nousevat esiin maailmankuulut pankit, kuten Rothschild & Söhne, Crédit Lyonnais ja National City.  Keisarillisen Suomen senaatin ja valtiovarainministeriön puolesta obligaatioiden allekirjoittajina on koko joukko suomalaisia valtiomiehiä, tunnetuimpina J. K. Paasikivi, Risto Ryti ja Väinö Tanner.

Pelkkää historiaa näyttely ei ole, vaan siellä kerrotaan myös nykyhetken lainanottokäytännöistä. Valtion 2000-luvun lainanotto on läpeensä kansainvälistä, valtion yhteistyöpankit ovat globaaleita toimijoita ja valtionobligaatiot houkuttelevat sijoittajia maailmanlaajuisesti.

Näyttely on esillä Suomen Pankin rahamuseossa 21.4.–20.9.2015. Virtuaalinäyttelyyn voi tutustua osoitteessa www.rahamuseo.fi/vaihtuvat_nayttelyt/yhteinen-velkamme.